1.宏觀

  從宏觀經濟表現(xiàn)的主要指標GDP增速、就業(yè)、物價和國際收支來看，上半年GDP增長保持中高速穩(wěn)定，就業(yè)形勢良好，物價水平總體穩(wěn)定，國際收支繼續(xù)改善，這表明上半年宏觀經濟運行保持在合理區(qū)間，穩(wěn)的態(tài)勢進一步得到鞏固，并且為后期改革的繼續(xù)深入鋪平了道路。國際媒體或投資機構認為中國第二季度GDP同比增速高于預期，花旗銀行將2017年全年GDP增速預測值從前值6.6%調高至6.8%。

  從拉動經濟增長的結構來看，最終消費繼續(xù)扮演最重要角色；固定資產投資對于經濟增長的貢獻率在一季度降至歷史最低18.6%后第二季度明顯回升，上半年資本形成總額對GDP增長的貢獻率為32.7%；凈出口對經濟增長的貢獻率明顯增長。分行業(yè)來看，工業(yè)對GDP增長的貢獻率是2015年以來最高水平，達到34.6%；制造業(yè)結構繼續(xù)優(yōu)化，中高端制造業(yè)增加值同比增速高于規(guī)模以上工業(yè)。

  1.1 GDP

  上半年GDP總額實現(xiàn)381490億元，同比增長率為6.9%；第一季度及第二季度單季GDP增速均為6.9%，上半年經濟實現(xiàn)平穩(wěn)增長。從三大產業(yè)增長來看，第三產業(yè)GDP增長率為7.7%，較去年同期上漲0.1個百分點；第二產業(yè)GDP增長率為6.4%，較去年同期上漲0.3個百分點。

  圖1：GDP增速及三大產業(yè)GDP增長率走勢（%）

  數據來源：國家統(tǒng)計局

  從拉動經濟增長的三駕馬車來看，上半年消費仍然是拉動經濟增長的最大力量，但對GDP增長的貢獻率與去年同期相比有明顯下滑，而主要原因則是凈出口對于經濟增長的拉動作用由負轉正，上半年貨物與服務凈出口對GDP增長的貢獻率為3.9%，而去年同期為-10.4%。資本形成總額對GDP增長的拉動在第一季度出現(xiàn)18.6%的歷史低位，第二季度恢復常態(tài)，上半年累計貢獻率為32.7%，同樣也是歷史低位水平。

  圖2：“三駕馬車”對GDP增漲的貢獻率（%）

  數據來源：國家統(tǒng)計局

  在今年年初的良好開局之后，有一些經紀人為預期隨著政府收緊貨幣政策和房地產行業(yè)受政策調控失去動力之后，中國經濟會明顯放緩，但上半年經濟走勢表明，放緩勢頭比預期要溫和得多。

  1.2 PMI

  上半年國家統(tǒng)計局制造業(yè)PMI出現(xiàn)明顯波動走勢，一季度緩慢上升，4月份明顯回落，6月份再次回升，6月份PMI為51.7，高于年初1月份水平0.4個百分點，但仍低于3月份年內最高水平0.1個百分點。財新中國制造業(yè)PMI則呈現(xiàn)震蕩下行的走勢，2月出現(xiàn)年內最高之后持續(xù)回落，5月份跌破榮枯分水嶺，但6月再次回升至榮枯線之上。6月官方與財新中國制造業(yè)PMI雙雙呈現(xiàn)回升態(tài)勢。

  6月份國家統(tǒng)計局制造業(yè)PMI分項指標中新訂單有所增加，尤其是新出口訂單指數增至52，是2012年5月以來的最優(yōu)水平；原材料庫存自3月份開始保持上漲態(tài)勢，盡管仍處于榮枯線之下，但也可以看出原材料庫存正在逐漸積累的狀態(tài)；6月從業(yè)人員指數也降至年內最低，表明制造業(yè)企業(yè)用工量逐漸減少。

  圖3：PMI走勢圖（%）

  數據來源：國家統(tǒng)計局，財新網

  6月財新中國PMI回升的主要原因是新訂單加速增長，6月新訂單增速是3個月以來最顯著，海外新訂單增速輕微，據企業(yè)反映，海內外市場需求仍相對疲弱；6月制造業(yè)平均投入成本上升，結束5月的微降趨勢，主要原因是原料漲價；6月產成品及原材料庫存均出現(xiàn)下降走勢，盡管原材料采購量量輕微回升但廠家對庫存控制相對謹慎。

  1.3 CPI、PPI

  上半年，CPI同比漲幅在2月大幅下降之后呈現(xiàn)低位緩慢上升走勢，2月受食品價格由漲轉降的影響CPI同比漲幅較1月下降了1.7個百分點，3-6月同比漲幅緩慢升至1.5%；從環(huán)比來看，上半年除1月、4月，其余4個月均呈現(xiàn)環(huán)比下降走勢，主要影響因素為食品，核心CPI則除了2月出現(xiàn)環(huán)比下降，其余5個月均為環(huán)比上漲走勢。6月份CPI同比漲幅與5月持平，在1.5%的同比漲幅中去年價格變動的翹尾因素約為1.2個百分點，新漲價因素約為0.3個百分點。

  圖4：CPI、PPI當月同比增速走勢圖（%）

  數據來源：國家統(tǒng)計局

  一季度，PPI同比增速保持上漲走勢，二季度漲勢出現(xiàn)明顯回落，6月PPI同比增速與5月持平，維持在5.5%。PPI同比增速自2016年1月開始維持向上增長走勢，自2016年9月開始維持正向增長，這一波上漲走勢主要是受生產資料價格上漲影響。上半年2、3月份生產資料出廠價格同比增幅達到10%以上，生活資料增幅只有不到1%。3月份開始，生產資料出廠價格同比增速開始下滑，6月份下滑至7.3%。6月份PPI同比5.5%的漲幅中去年價格變動的翹尾因素約為4.7個百分點，新漲價因素約為0.8個百分點。

  1.4 M0、M1、M2

  6月末，廣義貨幣（M2）余額163.13萬億元，同比增長9.4%；狹義貨幣（M1）余額51.02萬億元，同比增長15%；流通中貨幣（M0）余額6.7萬億元，同比增長6.6%。6月末，本外幣貸款余額120.21萬億元，同比增長12.7%；其中人民幣貸款余額114.57萬億元，同比增長12.9%。上半年凈回籠現(xiàn)金1326億元。

  圖5：貨幣供應量當月同比及新增人民幣貸款及社會融資規(guī)模當月值（%，億元）

  數據來源：中國人民銀行

  2017年上半年社會融資規(guī)模增量累計為11.17萬億元，比上年同期多1.36萬億元；其中，對實體經濟發(fā)放的人民幣貸款增加8.21萬億元，同比多增7288億元；信托貸款增加1.31萬億元，同比多增1.03萬億元；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票增加5696億元，同比多增1.85萬億元；企業(yè)債券融資凈減少3708億元，同比多減2.14萬億元。6月社會融資規(guī)模增量為1.78萬億元，比上年同期多1283億元。6月末社會融資規(guī)模存量為166.92萬億元，同比增長12.8%；其中，對實體經濟發(fā)放的人民幣貸款余額為113.4萬億元，同比增長13.1%。

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  2.需求面

  2.1固定資產投資

  上半年全國固定資產投資（不含農戶）280605億元，同比增長8.6%。上半年固定資產投資增速出現(xiàn)先升后降的走勢，6月份增速下跌走勢停止。分產業(yè)看，第一產業(yè)投資8694億元，同比增長16.5%；第二產業(yè)投資105807億元，增長4%；第三產業(yè)投資166104億元，增長11.3%。

  圖6：全國固定資產投資及同比增速走勢圖（億元，%）

  數據來源：國家統(tǒng)計局

  上半年，制造業(yè)投資86809億元，同比增長5.5%，比去年同期提高2.2個百分點；制造業(yè)對全部投資增長的貢獻率為20.4%，比去年同期提高8.2個百分點。技術改造成為帶動制造業(yè)投資增長的主要力量，上半年，制造業(yè)中技改投資39557億元，同比增長11.8%，占全部制造業(yè)投資的比重為45.6%，比去年同期提高2.6個百分點。上半年高耗能制造業(yè)投資下降1%；占全部制造業(yè)投資的比重為22.3%，比去年同期回落1.5個百分點。上半年，民間投資170239億元，同比增長7.2%，比去年同期提高4.4個百分點。

  2.2基礎設施建設

  上半年，基礎設施投資59422億元，同比增長21.1%，增速比1-5月份和去年同期均提高0.2個百分點；其中，水利管理業(yè)投資增長17.5%，增速比1-5月份提高2.8個百分點；公共設施管理業(yè)投資增長25.4%，增速比1-5月份提高0.2個百分點；道路運輸業(yè)投資增長23.2%，增速比1-5月份提高0.1個百分點；鐵路運輸業(yè)投資增長1.9%，增速比1-5月份回落1.5個百分點。

  圖7：基礎設施固定資產投資同比增速走勢圖（億元，%）

  數據來源：國家統(tǒng)計局

  上半年，基礎設施投資59422億元，同比增長21.1%，增速比1-5月份和去年同期均提高0.2個百分點；占全部投資的比重為21.2%，比去年同期提高2.2個百分點；對全部投資增長的貢獻率為46.5%，拉動投資增長4個百分點。分地區(qū)看，上半年中、西部地區(qū)基礎設施投資合計增長22.9%，增速比全部基礎設施投資高1.8個百分點；占全部基礎設施投資的比重為58.5%，比去年同期提高0.8個百分點。

  2.3房地產業(yè)

  上半年全國房地產開發(fā)投資50610億元，同比名義增長8.5%，增速比1-5月份回落0.3個百分點；房地產開發(fā)企業(yè)房屋施工面積692326萬平方米，同比增長3.4%；房屋新開工面積85720萬平方米，增長10.6%；房屋竣工面積41524萬平方米，增長5.0%，增速回落0.9個百分點。1-6月份，房地產開發(fā)企業(yè)土地購置面積10341萬平方米，同比增長8.8%。

  圖8：房地產施工、新開工、竣工及銷售同比增長情況（%）

  數據來源：國家統(tǒng)計局

  受房地產調控政策影響，上半年商品房銷售面積同比增長16.1%，增速較去年全年下降6.4個百分點，較去年同期下降11.8個百分點。但從上半年增速走勢來看，6月份出現(xiàn)了止跌回升走勢。重點城市適時調整了住宅用地供應規(guī)模、結構和時序，加快在建商品住房項目建設進度，不斷加大住房市場供應力度。相應的，大中城市住宅銷售價格尤其是二手住宅銷售價格漲幅出現(xiàn)顯著回落。

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  3.水泥量價

  3.1產量

  上半年全國水泥累計產量11.13億噸，同比增長0.4%，增速較去年同期下降2.8個百分點，較1-5月下降0.3個百分點；6月份單月水泥產量出現(xiàn)同比0.9%的下滑，單月產量為2.21億噸。上半年北方地區(qū)錯峰生產措施，4、5月份局部地區(qū)執(zhí)行的臨時停窯措施，6月份南方地區(qū)降雨天氣都對企業(yè)產能發(fā)揮產生影響，令上半年水泥產量增幅較小。

  圖9：水泥累計產量及同比增速走勢圖（萬噸，%）

  數據來源：國家統(tǒng)計局

  分區(qū)域來看，上半年六大區(qū)域中有三個地區(qū)累計產量同比下降，分別為華北、東北、西北，其中降幅最大的華北地區(qū)，上半年水泥累計產量同比減少12.58%，東北累計降幅為4.79%，西北累計降幅為0.86%。北方地區(qū)上半年冬季錯峰生產及階段性停窯執(zhí)行效果較好，產量受到影響。華東、西南、中南地區(qū)水泥累計產量同比上漲，漲幅分別為3.14%、2.5%和0.72%，中南地區(qū)一季度時產量同比下跌，第二季度每個月產量均為同比上漲。

  圖10：各地區(qū)水泥累計產量同比增速走勢圖

  數據來源：國家統(tǒng)計局，中國水泥網，中國水泥研究院

  分省市來看，上半年水泥累計產量出現(xiàn)同比下降的共有17個省市區(qū)，其中降幅最大的是北京市，累計產量同比減少32.6%，累計產量降幅超過10%的共有5個省市區(qū)（華北地區(qū)四個，西北地區(qū)一個）。累計產量同比增幅最大的是寧夏和西藏，增幅分別為24.7%、23.1%。

  圖11：各省市上半年水泥累計產量同比增速比較

  數據來源：國家統(tǒng)計局，中國水泥網，中國水泥研究院

  3.2價格

  上半年水泥價格在春節(jié)淡季小幅下調之后，春節(jié)假期結束及時恢復上漲行情，但到了5月底6月初，價格再次出現(xiàn)淡季下調。6月末，CEMPI報收107.88，較年初上漲5.5個百分點，較去年同期上漲25.71個百分點；YRCPI報收101.7，較年初上漲6.93個百分點，較去年同期上漲24.44個百分點。

  圖12：上半年全國及長江流域水泥價格指數走勢比較

  數據來源：中國水泥網，中國水泥研究院

  分區(qū)域來看，上半年華東、中南地區(qū)在一季度前兩個月出現(xiàn)價格淡季下滑，其他地區(qū)價格保持穩(wěn)定；3月下半月開始，除西南地區(qū)以外其他區(qū)域都有明顯上漲的走勢。上半年累計漲幅最大的是東北地區(qū)，漲幅為18.11%，其次是華北地區(qū)，漲幅為10.65%；中南、西南地區(qū)上半年累計漲幅為負值，西南地區(qū)從4月下旬開始價格持續(xù)下滑。

  圖13：上半年各區(qū)域水泥價格指數走勢比較

  數據來源：中國水泥網，中國水泥研究院

  上半年，北方地區(qū)錯峰生產落實比較到位，供給側限制產能發(fā)揮導致產量同比下滑，相應的價格能夠較為穩(wěn)定的在高位維持；南方地區(qū)停窯意志不統(tǒng)一，局部停窯限產令區(qū)域價格難擋淡季下滑。

  6月份，華東地區(qū)水泥價格出現(xiàn)名下下跌走勢，月內區(qū)域水泥價格指數環(huán)比下滑3.38個百分點。主要原因為進入梅雨季節(jié)，市場淡季需求下滑，企業(yè)庫位上漲，水泥及熟料價格雙雙回落。部分地區(qū)出臺夏季停窯計劃，但由于知道月末企業(yè)庫存仍在高位，沿江地區(qū)水泥價格下滑的影響不斷輻射至周邊，停窯計劃的出臺并未能有效阻止價格的下跌。

  西北、西南、中南部分地區(qū)也在需求不足價格有下滑苗頭的時候及時出臺了停窯計劃，局部地區(qū)強力推漲水泥價格，但效果甚微，部分地區(qū)在需求淡季出現(xiàn)價格跳水的現(xiàn)象。

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  4.成本

  上半年煤炭價格波動較為頻繁，經歷了兩起兩落，3-5月份煤炭價格持續(xù)回落，而水泥價格仍保持上漲，因此水泥毛利率水平持續(xù)走高，據測算上半年水泥毛利率水平最高達到39.8%。整體來看，上半年煤炭價格累計下降21元/噸，而水泥均價累計上漲16.7元/噸；上半年水泥-煤炭價格差均值為235元，水泥噸毛利均值為104.6元，平均毛利率為32.65%。

  圖14：煤價、水泥價格及水泥-煤炭價格差走勢（元/噸）

  數據來源：WIND，中國水泥網，中國水泥研究院

  5.資本市場

  上半年水泥制造業(yè)資本市場出現(xiàn)較大震蕩，一季度不斷沖高，4月中旬沖頂后開始迅速回落，上半年SW水泥制造指數最高點與最低點差達1624.97個點；而滬深300指數相對平穩(wěn)，最高振幅只有346.89個點。上半年SW水泥制造指數市盈率最高值在2月上旬達到34.74，相對于滬深300溢價率達到257.72%，5月份整體水泥制造指數下滑后市盈率開始理性回歸，到6月末水泥相對于滬深300的估值溢價率降至160.84%

  圖15：SW水泥制造指數與滬深300指數漲跌（左）及市盈率（右）變化情況

  數據來源：WIND，中國水泥網，中國水泥研究院

  6.進出口

  上半年，水泥及熟料累計出口717萬噸，同比減少29.2%，國內水泥及熟料產品價格維持高位，企業(yè)出口意愿下降。累計出口金額29977.7萬美元，上半年平均出口單價為41.8美元/噸，較去年上半年上漲4.36美元/噸。上半年出口價格整體呈上升走勢，從單月價格來看，4月份價格漲至年內最高位，5月份開始回落，6月價格略有上升。

  圖16：水泥及熟料累計出口量及當月平均出口單價（萬噸，%，美元/噸）

  數據來源：WIND，中國水泥網，中國水泥研究院