2013年中國水泥行業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額765.5億元，僅次于2011年的千億利潤，同比增長16.43%，突破年初人們的預(yù)期。上半年由于水泥價(jià)格持續(xù)處于低位，單月水泥利潤與2012年相比變化不大，自7月份開始，南方各省市價(jià)格出現(xiàn)明顯上漲，行業(yè)利潤開始出現(xiàn)大幅增長，如下圖所示，7-11月份行業(yè)利潤總額較2012年均有大幅增加。

  圖1：2012、2013年中國水泥行業(yè)單月與累計(jì)利潤總額比較（億元）

  數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局、中國水泥研究院

  從資本市場來看，在全國股票市場震蕩下行的同時(shí)水泥指數(shù)也出現(xiàn)下行的走勢，從下圖可以看出2013年SW水泥指數(shù)從年初一路下降至年中，隨后有小幅上行表現(xiàn)，但縱觀全年呈下行走勢。

  圖2：2013年SW水泥指數(shù)與滬深300指數(shù)及市盈率比較

  數(shù)據(jù)來源：WIND資訊、中國水泥研究院

  水泥行業(yè)上市公司在2013年也都取得不錯(cuò)的業(yè)績，同時(shí)依然存在與去年相同的較明顯的地區(qū)差異。28家水泥上市公司利潤總額超過450億元，占全行業(yè)利潤總額近60%，同比上漲26%；凈利潤總額同比上漲24%。

  一、上市公司經(jīng)營情況比較分析

  1、水泥業(yè)務(wù)經(jīng)營情況比較

  2013年28家上市公司除ST獅頭、四川金頂這兩家資本市場表現(xiàn)較差的企業(yè)外水泥銷量均出現(xiàn)同比上升，水泥板塊營業(yè)收入同比下降的有ST獅頭、西水股份、天山股份、山水水泥、同力水泥和四川金頂六家企業(yè)。

  下表中28家上市公司水泥熟料綜合銷量超過11.65億噸，水泥銷量超過10.31億噸，占全社會(huì)水泥消耗量超過43%，前十名水泥企業(yè)水泥產(chǎn)量占全國總產(chǎn)量比例為35.3%。

  表1：上市公司水泥板塊經(jīng)營情況比較

  數(shù)據(jù)來源：上市公司年報(bào)

  注：a、中國建材的毛利及毛利率包括水泥熟料及混凝土

  b、亞泰集團(tuán)的營業(yè)收入、毛利及毛利率為整個(gè)建材板塊

  從上表可以看出水泥行業(yè)具有明顯的規(guī)模效益特征，規(guī)模較大的企業(yè)水泥產(chǎn)品的具有較高的、穩(wěn)定的盈利能力。海螺水泥、華潤水泥水泥板塊的毛利率水平名列前茅，西水股份、ST獅頭、四川金頂規(guī)模較小，盈利能力也比偏弱，且不夠穩(wěn)定。

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  2、混凝土業(yè)務(wù)經(jīng)營情況比較

  上市公司中發(fā)展混凝土業(yè)務(wù)的企業(yè)有17家企業(yè)，有較為詳細(xì)公開數(shù)據(jù)的有以下13家，因此，本文只對(duì)以下13家上市公司進(jìn)行混凝土業(yè)務(wù)比較分析。

  表2：上市公司混凝土業(yè)務(wù)經(jīng)營情況比較

  數(shù)據(jù)來源：上市公司年報(bào)

  中國建材在混凝土行業(yè)中已經(jīng)成為產(chǎn)能、產(chǎn)量最大的企業(yè)，通過前兩年的大舉并購2013年底混凝土年產(chǎn)能突破4億立方米，產(chǎn)能發(fā)揮率處于中等水平，混凝土業(yè)務(wù)板塊盈利水平較好。從中國建材下屬的四個(gè)公司來看，北方水泥混凝土業(yè)務(wù)的盈利水平最好，毛利率達(dá)到30%，最差的是西南水泥，混凝土業(yè)務(wù)毛利率為13.14%；差別的主要原因是區(qū)域商品混凝土價(jià)格差距較大，北方水泥混凝土銷售單價(jià)為385.2元/立方米，西南水泥混凝土銷售單價(jià)為275.6元/立方米。從產(chǎn)能發(fā)揮情況來看南方水泥產(chǎn)能發(fā)揮率最高，北方水泥產(chǎn)能發(fā)揮率最低。

  表3：中國建材旗下水泥企業(yè)混凝土產(chǎn)能利用及毛利率水平比較

  數(shù)據(jù)來源：中國建材年報(bào)

  比較來看，華潤水泥的混凝土產(chǎn)能發(fā)揮率一直比較高，近三年一直都保持在40%以上，一方面由于公司混凝土業(yè)務(wù)發(fā)展較早，有比較成熟的經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)，另一方面得益于公司較為完善的管理體制。

  在產(chǎn)業(yè)鏈延伸方面，除了上述企業(yè)有混凝土業(yè)務(wù)的發(fā)展，一些企業(yè)還在延伸骨料產(chǎn)業(yè)，例如報(bào)告期內(nèi)海螺水泥建成了銅陵海螺、石門海螺水泥有限責(zé)任公司2個(gè)骨料項(xiàng)目，骨料產(chǎn)品營業(yè)收入2339萬元，毛利率29.98%；江西水泥、山水水泥、上峰水泥、冀東水泥、塔牌集團(tuán)均有骨料生產(chǎn)線的投產(chǎn)或籌建，江西水泥還有向水泥制品、干混砂漿領(lǐng)域拓展的規(guī)劃。

  3、綜合盈利水平比較

  2013年28家水泥上市公司歸屬股東凈利潤同比增長的有17家，同比下降的有9家，實(shí)現(xiàn)凈虧損的有2家。連續(xù)多年海螺水泥一直水泥上市公司中凈利潤最高的企業(yè)，2013年海螺水泥凈利潤達(dá)到93.8億元，同比增長48.71%。

  表4：上市公司凈利潤情況比較

  數(shù)據(jù)來源：上市公司年報(bào)

  排除上峰水泥、四川雙馬等不穩(wěn)定企業(yè)因素，盈利出現(xiàn)快速增長的主要是陜、甘地區(qū)企業(yè)，即祁連山、寧夏建材，盈利快速增長的主要原因是地方水泥市場供需兩旺。臺(tái)泥國際、華新水泥、江西水泥也出現(xiàn)凈利潤大幅增長，一方面由于企業(yè)銷量出現(xiàn)較高幅度增長，另一方面得益于成本的普遍下降。

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  二、上市公司綜合財(cái)務(wù)指標(biāo)比較分析

  表5：上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)比較

  數(shù)據(jù)來源：上市公司年報(bào)

  1、盈利能力與收益質(zhì)量指標(biāo)比較

  從盈利能力來看，忽略掉個(gè)別異動(dòng)企業(yè)樣本（上峰水泥）海螺水泥的基本每股收益、銷售毛利率、總資產(chǎn)報(bào)酬率水平均排在首位；平均凈資產(chǎn)收益率排名第二位，江西水泥排名第一；銷售期間費(fèi)用率消除個(gè)別不穩(wěn)定樣本四川雙馬與西水股份塔牌集團(tuán)該指標(biāo)值最低，亞洲水泥排名第二，海螺排名第三。

  2013年海螺、華潤、華新、塔牌、尖峰都給出較好的資產(chǎn)盈利水平，多板塊運(yùn)作的如中國建材、金隅股份、亞泰集團(tuán)資本回報(bào)水平處于中等或中下等水平。金隅、中材資產(chǎn)規(guī)模相當(dāng)，且都有水泥以外的業(yè)務(wù)板塊，但資產(chǎn)回報(bào)率具有一定的差異，金隅的房地產(chǎn)和物業(yè)投資板塊毛利率較高，水泥業(yè)務(wù)板塊營業(yè)收入占比為30%，毛利率為18.17%，低于整體毛利率22.2%；中材股份水泥板塊營業(yè)收入占比為47%，毛利率水平位23.26%，是公司各業(yè)務(wù)板塊中盈利水平最高的。

  表6：金隅股份、中材股份各版塊經(jīng)營情況比較

  數(shù)據(jù)來源：上市公司年報(bào)

  從收益質(zhì)量來看， 經(jīng)營活動(dòng)凈收益占利潤總額比例最高的為塔牌集團(tuán)，占比為95.55%，海螺水泥占比為92.92%，其他企業(yè)如江西水泥、華新水泥、臺(tái)泥國際、上峰水泥等企業(yè)該指標(biāo)值也比較高，意味著這些公司營業(yè)利潤獲得能力較為穩(wěn)定持續(xù)，具有較好的盈利前景。相比之下冀東水泥、同力水泥、亞泰集團(tuán)、青松建化、福建水泥等企業(yè)該指標(biāo)值為負(fù)，也就是說這些企業(yè)的主營業(yè)務(wù)經(jīng)營收益水平較差，不夠穩(wěn)定。

  2、資本結(jié)構(gòu)及償債指標(biāo)比較

  從上市公司的資本負(fù)債率來看，塔牌集團(tuán)、海螺水泥負(fù)債率均低于40%，股東權(quán)益占資本的比分別為70%、63%，具有較為穩(wěn)定的資本結(jié)構(gòu)，亞洲水泥、臺(tái)泥國際、華潤水泥、祁連山、江西水泥、青松建化、寧夏建材等15家上市企業(yè)資本負(fù)債率低于全行業(yè)平均水平，華新水泥、福建水泥資本負(fù)債率基本與行業(yè)平均水平相當(dāng)，中國建材、亞泰集團(tuán)、金隅股份資產(chǎn)負(fù)債率較高，這與公司的國企背景及多板塊經(jīng)營有關(guān)。

  從公司的償債能力指標(biāo)來看，海螺水泥、亞洲水泥、塔牌集團(tuán)、臺(tái)泥國際具有較好的短期償債能力，其流動(dòng)比率均大于1，金隅股份流動(dòng)比率為1.16，但由于其業(yè)務(wù)板塊的產(chǎn)品特征存貨較多，因此速動(dòng)比率只有0.43，影響其短期償債能力。對(duì)于債權(quán)人來說，冀東水泥、福建水泥、亞泰集團(tuán)、青松建化、天瑞水泥的已獲利息倍數(shù)（EBIT/利息費(fèi)用）不到2，相對(duì)其他企業(yè)而言有較高的償債風(fēng)險(xiǎn)。

  3、營運(yùn)能力指標(biāo)比較

  從上市公司的營運(yùn)能力指標(biāo)比較可以看出多板塊經(jīng)營的企業(yè)如金隅股份、亞泰集團(tuán)、中材股份等企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)比較長，金隅股份存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到361天。亞洲水泥、臺(tái)泥國際、中國建材應(yīng)收賬款較高，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)時(shí)間較長，臺(tái)泥國際應(yīng)收賬款較去年增加近70%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)由2012年的76天上升至2013年的112天；中國建材應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)則由2012年的108天下降至90天，應(yīng)收賬款回款速度有所改善。

  海螺水泥應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)只有2天，由于長期現(xiàn)款現(xiàn)貨的經(jīng)營習(xí)慣使得公司資金回籠速度較快。另外巢東股份的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)只有1天，且連續(xù)多年保持該指標(biāo)的最低值，同時(shí)其存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為30天，可以看出巢東股份在水泥生產(chǎn)銷售上有較為良性的產(chǎn)銷協(xié)調(diào)能力和資金回款能力。

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  三、上市公司歷史數(shù)據(jù)縱向比較分析

  歷史數(shù)據(jù)縱向比較來看，2009-2011年由于市場原因水泥上市公司盈利情況絕大部分都有較大的增長，2012年水泥市場行情大幅回落，上市公司未能幸免，業(yè)績大幅回落，2013年市場略有好轉(zhuǎn)，一半以上水泥企業(yè)業(yè)績同比上升。

  表7：上市公司凈利潤同比增長情況比較

  數(shù)據(jù)來源：上市公司年報(bào)

  從上表可以看出上述28家水泥上市公司中只有11家2009-2011年保持為較穩(wěn)定的凈利潤增長，其他企業(yè)則在不同年份出現(xiàn)凈利潤下降或凈虧損；5家企業(yè)自2012年出現(xiàn)凈利潤同比下滑后2013年凈利潤繼續(xù)下滑。

  在11家凈利潤增長比較穩(wěn)定的企業(yè)中臺(tái)泥國際、江西水泥、巢東股份、2010、2011、2013三年凈利潤同比增速較快冀東水泥2011年只有9%的增幅，塔牌集團(tuán)、華新水泥、海螺水泥的增速發(fā)展較為穩(wěn)健。

  表8：上市公司成長性指標(biāo)分析（5年增長率，%）

  數(shù)據(jù)來源：WIND

  從成長性來看，忽略掉非持續(xù)性因素（上峰水泥），公司營業(yè)收入、經(jīng)營活動(dòng)凈收益、凈利潤五年增長率最快的是江西水泥，在資產(chǎn)總計(jì)增速不是很大的情況下凈利潤取得快速增長；同樣在資產(chǎn)增速不高的情況下實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入和利潤大幅上漲的還有尖峰集團(tuán)、巢東股份、塔牌集團(tuán)，可以說這些企業(yè)近五年的成長速度較快，主營業(yè)務(wù)經(jīng)營能力發(fā)展較好。冀東水泥、福建水泥、天山股份、同力水泥等8家在資產(chǎn)總計(jì)五年年均增長率較高的情況下經(jīng)營活動(dòng)凈收益卻出現(xiàn)五年年均負(fù)增長，冀東水泥、青松建化、亞泰集團(tuán)歸屬母公司股東的凈利潤五年年均增長率同樣也為負(fù)值。

  四、上市公司資本市場表現(xiàn)比較分析

  2013年水泥板塊上市公司全年的成交量總量為747.26億股，與滬深300指數(shù)中的企業(yè)成交總量相比只占其4.35%的比例。從單個(gè)企業(yè)來看，成交量最大的為中國建材，全年成交量為98.09億股；最小的為中國天瑞水泥，全年成交量為6185.9萬股。

表9：上市公司資本市場表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來源：WIND

  從股價(jià)震蕩情況來看，臺(tái)泥國際股價(jià)漲跌幅度較大，全年區(qū)間漲跌幅為76.03%，亞洲水泥、西水股份、山水水泥、冀東水泥等漲跌幅也比較大都在25%以上，不同的是亞洲水泥、西水股份年末相比年初股價(jià)上漲，山水水泥、冀東水泥則是股價(jià)下跌。華潤水泥、天瑞水泥、尖峰集團(tuán)、海螺水泥股價(jià)漲跌幅度不是很大，價(jià)位穩(wěn)定。