綜評(píng)：2025年上半年，華新水泥實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入160.47億元，同比下降1.17%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為11.03億元，同比增長(zhǎng)51.05%。今年上半年，公司水泥業(yè)務(wù)降本提價(jià)，盈利能力出現(xiàn)明顯改善，為利潤(rùn)增長(zhǎng)做出了主要貢獻(xiàn)。與此同時(shí)，通過(guò)并購(gòu)等方式，公司海外業(yè)務(wù)持續(xù)高速發(fā)展，與國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)規(guī)模的差距逐步收窄，并將在未來(lái)持續(xù)帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/strong>

圖1、2：2025年上半年華新水泥營(yíng)業(yè)收入與歸母凈利潤(rùn)（單位：億元、%）

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降本提價(jià)，水泥業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)利潤(rùn)增量

2025年上半年，華新水泥的營(yíng)收總規(guī)模同比變化不大，但其水泥主業(yè)降本提價(jià)，盈利能力相較于上年同期明顯改善。

報(bào)告期內(nèi)，華新水泥的水泥業(yè)務(wù)單位售價(jià)回升至330元/噸左右，同比上漲約8.5%。根據(jù)披露數(shù)據(jù)估算，國(guó)內(nèi)和海外水泥業(yè)務(wù)單位售價(jià)分別在260元/噸和492元/噸附近，同比漲幅分別為6.6%和4.5%左右。2025年上半年，國(guó)內(nèi)在去年年底漲價(jià)帶動(dòng)下，年初價(jià)格基數(shù)相對(duì)較高，盡管后續(xù)呈現(xiàn)下行走勢(shì)，但華新水泥國(guó)內(nèi)水泥及熟料銷售均價(jià)仍能實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。另外，海外部分市場(chǎng)供需結(jié)構(gòu)仍偏緊，故華新水泥海外水泥業(yè)務(wù)銷售均價(jià)同樣保持增長(zhǎng)趨勢(shì)。

與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格進(jìn)一步回落，水泥企業(yè)成本壓力有所減弱，華新水泥的水泥業(yè)務(wù)單位成本降至232元/噸左右，同比下降約3.9%。受此影響，報(bào)告期內(nèi)水泥業(yè)務(wù)單位毛利達(dá)到98元/噸，同比增長(zhǎng)55.8%。

表1：2025年上半年華新水泥單位產(chǎn)品銷售數(shù)據(jù)（單位：元/噸，元/方，%）

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從利潤(rùn)構(gòu)成結(jié)構(gòu)來(lái)看，華新水泥的水泥業(yè)務(wù)利潤(rùn)占比再度回升至接近6成水平，骨料和混凝土業(yè)務(wù)利潤(rùn)貢獻(xiàn)有所減弱。

2025年上半年，華新水泥的水泥業(yè)務(wù)毛利率約為29.7%，相較于上年同期提升9.0個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到2022年以來(lái)最高水平。與此同時(shí)，水泥業(yè)務(wù)價(jià)格回升抵消銷量下滑帶來(lái)的影響，水泥業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模同比增長(zhǎng)5.6%至91.5億元。毛利率回升疊加營(yíng)收規(guī)模擴(kuò)張，報(bào)告期內(nèi)華新水泥的水泥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)27.2億元，相較于去年同期增長(zhǎng)約9.3億元，同比增幅達(dá)到51.6%。

除水泥主業(yè)外，2025年上半年華新水泥的混凝土和商混業(yè)務(wù)毛利率分別為13.1%和47.9%，同比均有小幅回升。然而，由于混凝土業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊跌，骨料業(yè)務(wù)量升價(jià)跌，營(yíng)收規(guī)模均呈現(xiàn)收縮趨勢(shì)，故華新水泥在這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的毛利潤(rùn)均不及上年同期水平。其中，混凝土業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)毛利4.5億元，同比減少約0.9%；骨料業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)毛利13.2億元，同比減少約5.7%。

圖3、4：2025年上半年華新水泥各業(yè)務(wù)板塊毛利率及毛利潤(rùn)（單位：億元、%）

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報(bào)告期內(nèi)，華新水泥的水泥業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)占總毛利的58.6%左右，占比相較于上年同期提升約11.9個(gè)百分點(diǎn)；骨料和混凝土業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)占比分別為28.5%和9.8%，相較于上年同期分別減少8.0個(gè)百分點(diǎn)和2.1個(gè)百分點(diǎn)。

由此可見(jiàn)，水泥業(yè)務(wù)盈利能力回升是2025年上半年華新水泥實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增長(zhǎng)的主要原因。

海外業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升，企業(yè)計(jì)劃分拆上市

華新水泥作為首批走出去的中國(guó)水泥企業(yè)之一，在海外市場(chǎng)拓展方面取得了顯著的成效。報(bào)告期內(nèi)，華新水泥在亞洲、非洲及南美洲共12個(gè)海外國(guó)家建有生產(chǎn)基地，海外運(yùn)營(yíng)水泥粉磨產(chǎn)能達(dá)到2470萬(wàn)噸/年。2025年8月底，華新水泥公告稱，對(duì)豪瑞尼日利亞資產(chǎn)的收購(gòu)案已經(jīng)完成交割。截至目前，華新水泥海外水泥粉磨產(chǎn)能超過(guò)3500萬(wàn)噸/年，熟料產(chǎn)能超過(guò)2600萬(wàn)噸/年，成為海外水泥熟料生產(chǎn)能力最大的中國(guó)企業(yè)。

2025年上半年，華新水泥海外業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模達(dá)到45.0億元，同比增長(zhǎng)21.6%，占總營(yíng)收的比例為28.0%，占比較上年同期提升約5.3個(gè)百分點(diǎn)。其中，海外水泥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入41.3億元，同比增長(zhǎng)約15.4%，占海外營(yíng)收總額的比例達(dá)到91.8%。

報(bào)告期內(nèi)，海外水泥業(yè)務(wù)營(yíng)收占華新水泥業(yè)務(wù)總營(yíng)收的比例上升至45.1%，占比相較于上年同期增加3.8個(gè)百分點(diǎn)，海外水泥業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入與國(guó)內(nèi)水泥業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入的比值由7成左右提升至8成以上。

近幾年來(lái)，華新水泥海外業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅速，海外水泥業(yè)務(wù)與國(guó)內(nèi)水泥業(yè)務(wù)的規(guī)模差距正逐步縮小。

圖5：2025年上半年華新水泥海外業(yè)務(wù)營(yíng)收規(guī)模及占比（單位：億元、%）

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2025年上半年，華新水泥在海外市場(chǎng)創(chuàng)造的凈利潤(rùn)合計(jì)達(dá)到6.6億元，同比增長(zhǎng)29.0%左右，占凈利潤(rùn)總額的比例約為46.8%。其中，亞洲地區(qū)凈利潤(rùn)達(dá)到4.7億元，占比約為33.9%；非洲和美洲地區(qū)凈利潤(rùn)分別為1.6億元和0.2億元，約占凈利潤(rùn)總額的11.4%和1.5%。

圖6：2025年上半年華新水泥分地區(qū)凈利潤(rùn)占比（單位：%）

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2025年9月，華新水泥發(fā)布公告稱，為進(jìn)一步拓寬融資渠道、開(kāi)放整合資源，提高公司經(jīng)營(yíng)能力，擬將下屬全部實(shí)際開(kāi)展生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的境外資產(chǎn)整合至擬由華新水泥或其附屬公司設(shè)立的境外子公司旗下，并擬申請(qǐng)將擬分拆子公司分拆至境外證券交易所上市。

鑒于華新水泥海外業(yè)務(wù)已成為其重要的營(yíng)收來(lái)源和利潤(rùn)支柱，并考慮到其海外多業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略需要，本次分拆上市計(jì)劃將對(duì)華新水泥成長(zhǎng)為全球性跨國(guó)建材集團(tuán)產(chǎn)生助力。

首先，分拆上市將提升華新水泥海外業(yè)務(wù)估值水平。

現(xiàn)階段，中國(guó)水泥行業(yè)處于需求下行階段，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)對(duì)于水泥行業(yè)的估值普遍偏低。與此同時(shí)，部分海外市場(chǎng)正處于需求增長(zhǎng)的快速發(fā)展階段，海外跨國(guó)水泥龍頭估值呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。發(fā)展階段的不同使得國(guó)內(nèi)外水泥業(yè)務(wù)的合理化估值水平存在差異，分拆上市能夠避免國(guó)內(nèi)水泥行業(yè)周期下行對(duì)于海外增量業(yè)務(wù)板塊的影響。

圖7：2018-2024年國(guó)外跨國(guó)水泥集團(tuán)以及中國(guó)水泥行業(yè)市凈率變化（單位：倍）

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其次，分拆上市將為華新水泥拓寬融資渠道，并降低匯率風(fēng)險(xiǎn)。

華新水泥目前為A股和H股上市公司，投資者主要來(lái)自國(guó)內(nèi)，境外投資者對(duì)華新水泥的關(guān)注度相較于其他海外跨國(guó)水泥企業(yè)偏低。分拆并在境外交易所上市后，華新水泥可以吸引來(lái)自更多國(guó)家和地區(qū)的投資者的關(guān)注，拓寬融資的渠道和范圍，為華新水泥海外多業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略帶來(lái)資金支持。另外，通過(guò)境外交易所融資可直接獲取當(dāng)?shù)刎泿?，減少兌匯產(chǎn)生的交易風(fēng)險(xiǎn)。

最后，分拆上市有助于提升華新水泥海外業(yè)務(wù)專業(yè)化運(yùn)營(yíng)能力。

對(duì)海外資產(chǎn)進(jìn)行整合并分拆上市，華新水泥可以為海外業(yè)務(wù)建立更具針對(duì)性的企業(yè)架構(gòu)以及更專業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)，并給予更大的運(yùn)營(yíng)自主權(quán)，使其可以更加專注于海外市場(chǎng)的開(kāi)發(fā)，盡可能減少母公司其他優(yōu)先事項(xiàng)可能帶來(lái)的掣肘。從人力資源角度來(lái)看，在境外上市后建立的股權(quán)薪酬激勵(lì)機(jī)制更能吸引海外人才進(jìn)駐，有助于挖掘和建立人才梯隊(duì)，提升業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)的深度和可持續(xù)性。

后市展望：國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)盈利存在壓力，海外繼續(xù)貢獻(xiàn)增量

2025年下半年，考慮到水泥價(jià)格持續(xù)下行以及煤炭成本走高帶來(lái)的雙重壓力，華新水泥國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)毛利率相較于上半年大概率有所下滑，對(duì)利潤(rùn)增長(zhǎng)形成一定的拖累。不過(guò)，由于尼日利亞水泥資產(chǎn)收購(gòu)已經(jīng)完成，下半年海外業(yè)務(wù)將繼續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?，利?rùn)占比預(yù)計(jì)進(jìn)一步提升。綜合來(lái)看，下半年華新水泥海外業(yè)務(wù)發(fā)展成果持續(xù)顯現(xiàn)，全年業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。（本文不構(gòu)成投資建議）